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出资人往往会寻觅多样化的出资机遇，期望借此多投 中十倍报答的项目。早在2009年，YC留意到了还在孵化傍边的Stripe，仅仅投了2万美元就得到了它7%的股份。2021年，Stripe在H轮中估值950亿美元。最初的2万美元摇身一变，现在现已价值66.5亿美元（不考虑稀释的话），给YC带来了远超预期的收益。

可是，就算是投100家公司也不能保证有6个十倍添加的机遇。VC出资需求依托许多的技巧和阅历，只凭退出的好途径和洽机遇也远远不够。大部分VC组织不是简略地把钱砸向创业公司，然后静观其变，而是花许多时刻和团队在一起，在悉数或许的当地奉献自己的力气。

01、杂乱的危险核算，植根于幂律散布里

VC把至少上百万的钱扔向创业公司，这背面需求紧密的剖析和考量。它是一种极点准确的危险核算，但预期收益和预期的失利，其实都植根于一些简略的算式里，VC退出背面的数学问题并不杂乱。

在2010年前后，VC职业根本每年都会新流入200到300亿美元，时至今日，这个数字现已发生了巨大的改动。

这儿的数学问题在于，每年发生多少收益才干给LP带来合理的报答。关于资金体量相对较小的LP来说，假如能拿到2.5倍的收益，会觉得十分满足，但加上GP的管理费和carry，这个数字就会上升变成3倍。因而，征集的1000亿美元需求转化为VC职业每年3000亿美元的收益。

接下来要核算的是，VC组织一般能在创业公司拿到多少股份。遍及运用的数字是20%，这就意味着，GP会具有每个portfolio公司的20%，但许多业界老炮出资人都以为实践的比例要比这个低许多。

为了核算的需求，咱们暂时仍是运用20%作为基准。那么，方才算出的每年3000亿美元的收益需求来自退出，并发生1万5千亿美元的总价值。可是相同或许发生的状况是，在项目退出时只要几个VC参加其间。所以，要点在于弄清楚VC基金在deal中实在的一切权百分比。假如是50%，那么每年只需求6000亿美元的退出。

到这儿，数学核算开端变得有点含糊。

比起日常日子中常见的正态散布，即大部分都是中心值，两头的极点值很少，VC退出其实更遵从幂律散布，一支VC基金的悉数收益很或许仅仅由几个、乃至一个deal带来的，报答最丰盛的项目或许比其他加起来还要多。

再回到数学视角。从数据核算来看，一支典型VC基金的portfolio里会放20到30个项目。假如需求其间10%的项目撑起全体报答，也就意味着LP的收益是由前2到3个项目带来的。

回忆近十年的数据，VC范畴每年会有大约1000个退出，动摇不大。但在本钱方面，前两年VC则来到了史无前例的富余地步。2020年，VC全体退出发明了2890亿美元的价值，而在2021年，这个数字简直翻倍，来到了5825亿美元，远远超越方才核算出需求的3000亿美元。

这个信息的背面，或许是VC职业全体体现优异，但更或许是只要头部几家组织在大放异彩。

关于职业外的人来说，知道VC有多遵从幂律散布往往会被震动到。体现*的基金的确会比处于中位，乃至top quartile的基金要好得多。就*收益而言，top quartile的成绩一般很稳健，但并不会让LP眼前一亮。

当听到那些发生5倍实践收益的基金时，现在咱们就能够意识到它们是实介意义上的领航者。究竟，许多名牌基金在很长一段时刻内也没能发明出高于3倍的报答。

02、退出时的数据，勾勒出报答率的崎岖

在商场平稳开展的状况下，一支*的10年期VC基金能抵达3倍的DPI。乍听起来是许多，但拆分一下，假如它每年的年化收益率能够抵达12%，那么10年下来收益率就大约会在3.1倍。

不过，做一个横向比较，LP也能够用十年时刻在其他财物类别上用相对低的危险拿到1.5倍的报答，他们把目光集合到VC上便是看准了溢价收益。由于危险进步、活动性下降，再加上前期出场的时刻本钱，LP等待的是更高的报答。

许多LP的实在等待是6倍收益，所以一支VC基金需求抵达20%的年化收益率才最抱负。这也就意味着假如投10家创业公司，VC组织需求在2个明星项目上拿到30倍收益，可是一个十倍项目和一个百倍项目是更或许发生的状况。

假如一支VC基金现已走到生命进程的结尾，把一切的收益返还给了LP，那么核算的目标就十分直接了当。比方，能够看看出本钱钱的全体倍数（MOIC），并且核算出LP现金流的实践IRR，然后拿这些数据跟有着类似vintage year的其他基金，以及其他财物类别进行比较。

当一支基金处于地点年份的前四分之一的方位，那么它的成绩或许看起来还不错。可是，假如收益率和危险较低或许活动性较强的出资机遇比起来差不多，那么它的*收益水平就很一般了。

假如一支基金内还有未被完成的价值，它的收益率就只能是个大约。其间，RVPI和TVPI高度依托VC组织评价portfolio的具体方法。给创业公司估值像是一种魔法，而不是科学，由于剩余价值的断定取决于内部规矩。

长时刻以来，TVPI和DPI之间存在着十分大的距离，即便对老练的基金来说也是如此，由于退出真的很难。一家portfolio公司的估值高于终究退出的价格，乃至都能够说是一个常见操作了。

并且，当时的体现也纷歧定会延续到未来几年。一般来说，一家VC组织在头几年放出的成绩目标跟基金长时刻体现的关联性比较小。在基金建立5年以上乃至更久之前，LP都很难了解实在状况，并且portfolio中的标的也还没老练开展。

除此之外，IRR尽管在前期来看不太靠谱，但在后期也是个重要的衡量规范。从长远看，LP和GP都需求注重资金的时刻价值。送钱回家的时刻越长，报答率的规范就应该越高。

当一个GP想要优化短期的IRR，就必定不会挑选在后续回合跟投，由于这会给LP带来额定的现金流开销，持有的本钱也会相应添加。与倾向于许多跟投的大型VC组织比起来，这也是那些资金储藏有限的前期种子轮基金显示出极高的IRR的原因之一。

咱们从一些揭露数据中就能很好地了解到VC基金的微观体现。在下方表格里，咱们用2007年的数据为例具体打开一下。这个开始年份的挑选还挺有意思的，由于首要，现已曩昔了挨近15年，按理说大部分的资金都应该归还给LP了，但它的RVPI中仍是有些存量。

其次，该年份的67支基金都阅历了金融危机。一开端想挺曩昔必定还蛮困难的，但另一方面它们也意外收成了以较低价格拿下优质deal的机遇，手握筹码迎来接下来的十年牛市。那从数据来看，它们体现究竟怎么？

先看DPI，只要1.65，不太抱负，相当于在三倍报答之路上走了一半就停了。再加上0.69的RVPI，很大程度上，这些基金需求依托悬而未决的未完成价值来让自己的体现说得曩昔。并且，鉴于近年来私家出资估值上涨，终究假如DPI没有抵达现在估计的TVPI的高水位，LP会很绝望。

视角摆开，标普500指数从2007年7月1日到2017年7月1日正好翻了1.65倍。和有着充沛活动的指数基金所发生的报答比照，这一年份VC基金的均匀体现的确差强人意。

03、VC基金成功的法门在于上行潜力

Horsley Bridge，一家专心于科技赛道的PE组织，也是a16z一支基金的LP，揭露了它从1985年到2014年7千多个deal的状况。其间，简直一半的出资都是亏钱的，只要6%的标的来带了十倍收益，而这些占到了总报答的60%以上。

在这些数据中，还有另一个惊讶的发现，便是*的GP并不在逃避糟糕的deal上有共同之处，一支基金的成功与否也不在于它的下行空间。在一个很不错的2到3倍报答的基金，和一个超越5倍报答的*基金之间，丢钱的概率其实差不多。

差异在于，一支十分棒的基金能把赌注下在更多赢家身上。GP会问许多问题来确认数学方程式的参数，经过这种方法，*的VC组织往往会培养出几个黑马选手，它们乃至能够占到收益的90%。所以，VC的游戏是关于上行潜力的。

鉴于这一点，一切的LP和GP都会特别介意商场规模。为了发生一支基金等级的报答，VC组织至少需求投到一家能发生数十亿美元盈余的创业公司。尽管让每一个deal都有这种潜力是简直不或许的，但GP每一次出手时都应该抱有这种决心。

纽约*的前期出资人Jerry Neumann从前说过，他乐意承当的*危险是商场危险，也便是创业者们能否为自己的产品发明一个足够大的商场，大到能够填平他们一路走来难免会踏进的坑，而非退出危险，即创业者还需求未来几年才干找到用户。

但在这儿LP和GP需求留意的是，商场规模并不等同于商场需求。商场规模是需求的信号，而不是对需求自身的衡量，一个商场小并纷歧定意味着商场需求也小。尤其在企业服务以及各种客单价超高的范畴，还有很大的探究空间，别被原封不动的玩法约束了想象力。