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已往，有一个不成文的说法：中南美洲的拉美，是美国的“后花园”。

但近年来，降生了一个与之相对应的说法——东南亚，正在成为中国的“后花园”。

只管这是一种戏称，但中国的企业家们，简直在近十多年里，最先把眼光投向隔海相望的东南亚诸国。这里从科技到创投、从产业到商业，甚至从消费到文化，背后都闪现着中国企业的背影。与此同时，由于历史缘故原由，西欧企业、资源和文化的触角也在东南亚根深蒂固。

由此，东南亚已成为中国与西欧在科技、创投甚至商业、产业方面较量的隐形“战场”。而创投下的VC，则是考察这一转变的*视角之一。

“我已经一年没有在东南亚脱手了。”

今年6月，一位在东南亚深耕了八年的某中国VC东南亚认真人天宇（假名）对霞光社示意。

他说，自己是“有意没脱手”，“我们现在看一些投资标的的时刻，老板要求很严谨，不盈利的不看，你聊聊都不用聊。”

另一家关注东南亚近十年的海内创投契构，也向霞光社示意，已经“良久没看东南亚市场项目了”。甚至，一位此前活跃在新加坡、越南的投资人，在今年5月尾也脱离了东南亚。

一些投早期项目的东南亚VC稍好一些，脱手还算活跃，但节奏显著慢了许多，而且找项目也越来越难，“原来每周都市过项目，现在两三周可能都不会有一个。”天宇称。

东南亚，是中国企业出海的*站。无数中国大厂企业、创业公司、VC都把东南亚作为全球化的*站，希望将在中国验证过的模式、打法、供应链能力复刻到这片市场，进而以之为跳板走向全球。好比，这里降生了东南亚版“腾讯”、东南亚版“淘宝”、东亚版“滴滴”、东南亚版“美团”、东南亚版“携程”等等。

在全球商业走一种新的平衡周期时，东南亚一度承载着中 美VC淘金的热望。来自中国北上深、美国硅谷甚至欧洲的资源，纷纷来此。尤其2022年9月，中国有跨越7成投资人、企业家涌向新加坡，造成新加坡焦点地段旅店泛起“一房难求”的事态。

但盛况转眼即逝。2022年9月之后，Shapee、Sea、Grab等东南亚互联网大厂相继进入裁员季，东南亚投融资也泛起变冷的趋势，2023年11月1日，谷歌、淡马锡、贝恩团结宣布的2023年东南亚互联网讲述（e-Conomy SEA）中判断，2023年东南亚的融资生意数目和金额降至六年低点，有88%投资者以为他们正在面临加倍难题的退出环境。

回首已往的十余年，2013年东南亚泛起*只独角兽Lazada；往后东南亚独角兽新增数目在2017-2021年一起上涨，独角兽总量到达近70个；往后数目便快速下跌，甚至有数据统计，2023年东南亚独角兽新增数目又跌回到“1”的数字，存量已比岑岭时下降了一半。

这似乎是一个循环。这场循环也意味着，东南亚VC正在告辞一个长达十年的黄金期，进入调整周期。

东南亚创投，正在发生哪些调整？为什么会在当下进入调整期？调整之后东南亚创投将走向何方？这场大调整对中国企业出海有哪些启示？我们从十年维度，穿越周期，对这些问题逐一解答。

01、初试水，寻找“下一其中国式的大时机”

2012-2016，寻找互联网创投新大陆

2008年，一场从美国发生并波及全球的经济危急事后，天下悄然生变：一种逆全球化的浪潮悄悄埋下伏笔，同时，新兴手艺带来的创新在新兴市场加速伸张。

一些在美国等市场被验证的科技创新、商业模式纷纷在新兴市场泛起——一家名为Rocket Internet的公司，最善于将别国乐成企业的商业模式，在生长中国家复制、孵化成型后再转卖出去。因此，它也被称为全球创投界的“克隆工厂”（或称“山寨大王”）。东南亚版淘宝Lazada、东南亚时尚电商Zalora、巴基斯坦电商Daraz、东南亚版滴滴Go-Jek、印尼*的在线旅行社Traveloka，甚至非洲电商巨头Jumia等等，都是Rocket Internet的杰作。

其中许多，日后都是当地市场赫赫著名的互联网独角兽。

以Lazada为例，2012年其确立，2013年“独角兽”的看法在全天下*次被提出，同年Lazada完成E、F轮融资后，成为东南亚*只独角兽企业。自此，东南亚的创投故事最先绽放异彩。

在这之前，一些敏锐的投资人已经察觉到东南亚市场的转变。总部位于中国上海的沙漠创投，在2010年就最先关注到东南亚的转变。沙漠创投合资人曹嘉泰曾示意，他发现沙漠投资的途牛网、Camera360等应用，在东南亚也有不少用户，这让他关注到东南亚市场。在实地考察并确认东南亚是“下一其中国式的大时机”之后，曹嘉泰在新加坡开设了沙漠创投的办公室，把掘金东南亚上升到了公司的战略高度，并于2017年设立了专注于东南亚的创投基金Meranti ASeaN Growth Fund（MAG基金）。

在海内VC中，沙漠或许是最早在东南亚结构的基金。彼时，海内多数机构尚在遥望硅谷，或者聚焦海内移动互联网的大变化。

曹嘉泰之后，做了类似决议的另有前经纬创投合资人吴运龙。2015年他确立零一创投，最先重仓东南亚，并把东南亚市场看作零一创投跻身头部VC的时机。以及在越南，高震东开办大越金控。

往后2017年，从阿里巴巴战投部出来的屈田，在印尼雅加杀青立ATM Capital，启明创投、众为资源也在新加坡确立办公室。*批掘金东南亚的中国VC自此形陋习模。

在这一阶段，美国VC也盯上了东南亚，包罗Wavemaker Partners、500 Durians（后更名为500 SEA）、红杉资源等；内陆的VC也最先崛起，好比2009年在雅加杀青立的East Ventures、2011年确立于新加坡的金门创投等。

只管VC们最先热闹起来，但这一阶段的东南亚创投市场，真正的主角是中国互联网大厂们。更确切地说，主要是BAT。

2011年2月17日，互联网实验室宣布《互联网研究观察讲述》，其中提到中国互联网产业已泛起寡头垄断征象，腾讯、百度和阿里巴巴三家公司在其各自领域，位居中国互联网垄断企业前三名。

这像一个转折点。往后，为了拓展营业，他们必须将眼光看向外洋。2012年，百度在泰国推出DU Battery Saver、DU Speed Booster、百度浏览器、贴吧等一系列产物；2013年，阿里在新加坡和马来西亚推出淘宝国际，大肆结构东南亚；同时，腾讯的微信也在当地与Whats App睁开正面匹敌。

然而差强人意的流量证实，在差异化市场做简朴的营业复制扩张不是捷径。于是2014年起，巨头们纷纷放弃自营战略，转而行使资金优势，在外洋大规模投资。

BAT中，阿里在东南亚投资最多。最著名的一单是，阿里于2016年4月以10亿美元拿下Lazada的控股权（51%）。投资Lazada使阿里尝到了甜头，昔时外洋收入即增进136%。于是2017年其再向Lazada投资10亿美元，垄断股比例提升至83%，同时斥资11亿美元领投印尼*电商Tokopedia（后与东南亚网约车平台Go-Jek合并为GoTo）。此外另有越南电商CrownX、巴基斯坦电商Daraz等。

新加坡安盛保险大厦，曾是Lazada新加坡的办公楼，被阿里以84亿买下50%股权，这一度昭示着阿里结构东南亚的雄心。图源：鹏瑞利置地团体官网

除了电商平台外，阿里在东南亚的投资结构还涉及到更基础的物流、支付等。

腾讯也不示弱。腾讯的外洋战略主要体现在游戏、音乐、节目的版权引进、出口等，同时也向电商、出行领域延伸。2010年，腾讯投资了Garena（Sea的前身），并一度持股高达39.5%。2015年Garena推出电商平台Shopee，腾讯顺势也成为Shopee大股东。2017年，腾讯又在东南亚斥巨资结构打车平台Go-Jek。

阿里、腾讯在外洋的大手笔投资，一度形成一个事态——东南亚互联网市场的竞争，险些酿成为中国互联网巨头的“署理人战争”。甚至，在印尼的六大电商平台中，有五家是由阿里巴巴、腾讯等中国科技巨头投资的。

除了BAT外，滴滴、美团、字节等新一代中国互联网巨头，此时也注视着东南亚。2018年上半年，东南亚前四大生意被中国买家垄断，包罗阿里巴巴向Lazada团体投资40亿美元、向Tokopedia的11亿美元；腾讯、京东、美团对Go-Jek投资15亿美元；滴滴出行团结软银领投Grab的25亿美元。

一些创业者难掩对中国互联网巨头的恐惧——“对于中国市场来说，我们*不敢碰。很可能一其中国赢家过来，就直接把我们买掉了，若是他们想来东南亚的话。”一家印尼初创物流公司CEO Jeevan就曾公然示意。

为什么这一阶段，VC们在东南亚的风头会被巨头们盖住呢？一位很早就在新加坡设办公室的VC东南亚认真人告诉霞光社，彼时东南亚互联网生态现实仍处于异常不成熟的状态，基础设施落伍。这个阶段，只有巨头才可以大手笔用钱砸市场，而此时大厂确实存在营业扩张的需求。因此，这一阶段东南亚互联网创投显著带有大厂主导的特点，甚至一些基金在募资时会明确告诉LP，自己所投项目的退出方式是卖给中国互联网巨头。

而2017年对于中国的美元VC来说是一个转折点。这一年，中 美最先走向新的博弈状态，许多已往看硅谷时机的中国VC不得不另寻时机。那里既能行使好中国的供应链、模式等优势，又存在投资时机呢？

东南亚正是这块“新大陆”。

02、大手笔：去东南亚，制造下一个BAT

2017-2020，在新大陆，延续疯狂互联网

VC，是最善于制造梦想的。

2017年，面临中国、美国降生的互联网巨头动辄为VC们带来万万倍投资回报的时代时机，没有一小我私人不会意动。

但现在，中国互联网已经进入下半场，美国又无法成为中国VC们的目的地。

于是，有人喊出一个新的口号，“去东南亚，制造下一个BAT”。

东南亚的创业热浪一下子被激起。一些已往群集在硅谷、北京的东南亚菁英，最先卖掉屋子，举家迁回东南亚。好比，“印尼版今日头条”Mainspring的首创人刘伟瀚，就是卖掉北京CBD的屋子回雅加达创业的。马云、马化腾等中国互联网创业大佬，已成为东南亚创业者心目中的超级偶像。他们的创业项目，也从中国如法炮制：东南亚版淘宝、腾讯、滴滴、去哪儿、今日头条、美团网……

有投资机构这样形容那时东南亚的创业态势，“就像是在复刻一其中国。”

例如，在沙漠创投的投资图谱中，东南亚的Carsome对应着中国二手车生意平台车置宝，印尼的PICMIX类似于海内的Camera360，印尼住宿预订网站Travelio类似于途家，OnOnPay则是参考了支付宝……

有一个小插曲：2018年OnOnPay确立三周年上，当问及员工“最自满的是什么”时，有人说找到了融资，有人以为是加入了越南*的创业公司，更有人直接回覆“由于去了阿里巴巴的总部”。

在这一历程中，东南亚的创投生态也在逐步向好。曹嘉泰曾示意，2010-2016年进入东南亚的中国VC，主要关注早期投资市场，当地早期基金多数是东南亚富二代设立的，基金规模在500-1000万美金。而东南亚创业企业融资金额种子期投资金额约莫25万-75万美元，A轮投资为100万-500万美元，B轮为500万-2000万美元。在中国，一个项目的早期融资可能到达1500万美元，但这笔钱在东南亚可以涣散到许多项目中。

问题是，这些规模在1000万美元的早期VC无法知足东南亚B轮、C轮项目的融资，制约了公司的发展。

幸亏中国互联网巨头的到来，填补了这部门缺位。

往后，随着东南亚热起来，一些敢投大钱、关注成耐久的VC最先进入这片市场。2017年，一些募资金额跨越2亿美元、投B轮、C轮项目的基金纷纷在东南亚泛起，好比沙漠创投旗下MAG基金总额2亿美元、新加坡风险投资公司Venturecraft目的筹集5亿美金、Vickers Venture Partners关闭2.3亿美元基金、淡马锡投资机构Vertex Ventures关闭2.1亿美元基金。

一些从中国赶来的投资人则确立新的基金，包罗ATMCapital、活水资源等。以及一些关注成耐久的VC，包罗启明创投、顺为资源、复星锐正资源、真格基金、纪源资源（GGV Capital）、五源资源（5Y CAPITAL）等，也在这一时期来到东南亚。

2017-2018年，是整个东南亚创投史上的VC大年。

这些规模重大的国际风投公司，有能力辅助发展中的创业项目完成大规模融资，好比E轮，但本土风投契构做不到。

好比，Grab在2017年3月完成的战略融资，投资方之一就是纪源资源；Go-Jek在2016年8月完成的D轮融资，投资方之一是华平投资；Traveloka在2017年1月的B轮融资是高瓴资源、红杉资源中国投资的。

在大钱的推动下，被制造出来的东南亚“BAT”最先浮出水面——2019年之前，Lazada稳坐东南亚电商市场头把交椅，按月活（MAU）一度成为天下第七大电商平台；上市后的Sea在2021年市值一度高达2000亿美元，成为新加坡市值*、亚洲第三大互联网公司。

印尼数字记账BukuKas CEO Krishnan Menon曾说，是Sea辅助东南亚初创公司进入了全球舆图。也由此，西方投资人全都熟悉东南亚的科技巨头，而且希望找到下一个Sea。

天宇称，到了2018年，东南亚市场上涌现出的独角兽数目，是20-30个；而五年前这一数字是1。

只管独角兽数字在快速增进，但东南亚创业者群体并不如想象中大。而且投资人也逐渐发现，当地创业者在创业热情、治理模式上与中国有显著差距。

于是，有中国靠山、中国资源的VC，最先将自己饰演成一座联系中国与东南亚创投市场的桥梁。好比2018年，众为资源推出“Zynergy加速创业营”项目，把中国优异的创业者和手艺人才（主要是前互联网大厂高管）带到东南亚，支持当地初创企业（团结创业）。

“当地许多创业者都是富二代、官二代，他们有兴趣创业。然后VC在投资他们的时刻，也匹配一些能力值、文化上对照高质量的联创人选，海内的互联网大厂高管正好适合。”天宇称。

“在这历程中又泛起了一些问题，好比，中国大厂高管是真的看不上内陆人，心中的傲气溢于言表；另外这些大厂高管也很难做到国际化，甚至能用英语无障碍交流的都是少数。”天宇示意。

出海的冲突不仅在创业公司发生，在大厂内也不能阻止。好比天宇称，他在2018年熟悉一位爱奇艺驻东南亚的营业认真人，效果不到一年后这位认真人就选择了去职。“我们经常交流，他的疑心在于，总部对外洋市场有不切合现实的理想，经常拍脑壳制订一个离谱的目的要求外洋团队完成，然则又不会给你太多资源支持。好比你想把海内好的视频内容引入东南亚市场，但总部不会给你足够的内陆化支持，包罗语言翻译、宗教禁忌等方面。这就使得你只能一直追KPI，挖空心思去完成日报、周报，而不是做现实的事情。”

另外一个更典型的例子是Lazada。它曾一度走马观花地换CEO，也是这种矛盾的深刻体现。

这些矛盾，最终会与其他障碍一起葬送无数中国出海企业、当地创业项目多年的营业积累。然则，这些问题在短时间内并没有影响东南亚创投的热情。而接下来，则是VC们的整体狂欢。

03、收获季：一场转瞬即逝的狂欢

2021-2022年，VC的“黄金退出期”

2020年，疫情导致全球商业联系不畅。但东南亚创投的热情不仅没削弱，反而在2021、2022年到达热潮。

此时，无数外洋VC热切希望来到东南亚这片热土，有种“除了内陆人不起劲、全球VC都涌入东南亚”的感受。

在美国，硅谷沙山路上的VC向来只在当地投资，甚至把纽约都看作另一个星球。但2021年，时代变了，赫赫著名的A16z在距离硅谷1.3万公里外的新加坡最先招聘，组建其东南亚做事处；稍早前，PayPal团结首创人Peter Thiel支持的另一支纽约资源Valar ventures也把眼光放在东南亚，投资了一个新加坡智能投顾项目Syfe后，又希望领投BukuKas的竞争对手BukuWarung。另外，位于加利福尼亚的Goodwater capital此时也在思量跟投BukuWarung。

远在伦敦的Hedosophia是一家主投 中后期的VC。2021年，这家机构也在新加坡招聘起人才，并设计派高管进入新加坡，开展东南亚投资营业。

西欧资源的这种热情，让东南亚内陆创业者都有点纳闷，“我接触的每一家美国资源都坚信，东南亚是一个新兴的科技中央，然则2019年的时刻他们对东南亚完全无感。”一位东南亚金融科技公司的首创人在2021年攀谈时示意。他甚至开顽笑地示意，他的合资人，之前只有在度假的时刻才会想到东南亚。

中国VC的对东南亚的热情，也比之前愈甚。凭证数据获悉，中国VC出海在2021年突破历史规模，生意数目跨越450起。有跨越20家在海内最着名的机构奔赴了东南亚，包罗经纬创投、春华资源、博裕资源等。

向来敢说、且每谈话都能引发媒体讨论的投资人朱啸虎，在2022年5月尾发了一条同伙圈：“东南亚和印度区域的VC募资金额已到达了同期创纪录的31亿美元，靠近去年整年水平（35亿美元），而中国同期则只有21亿美元，不到去年的1/10。”

这条同伙圈，没有意外地预示着投资人涌向东南亚成为一种显著地趋势。涌入新加坡的投资人，一度让当地旅店的客房变得十分主要。

华谊兄弟拿「冯小刚」抵债

FA机构越海资源对2022年东南亚风投做了统计——生意跨越650笔，总金额近100亿美元。这一数据较2020年有显著提升。其中，新加坡、印尼合计占有了东南亚VC份额的约70%，金融科技、电商是最热门的两大赛道。

AC Ventures治理合资人黄佩华（Helen）以为，中国投资人到新加坡有三个主要目的：*，2022年家族办公室项目火热，许多人到此理财或移民，新加坡成为全球富豪的资产避风港；第二，海内募资很难，许多全球化基金把新加坡作为募资的*站，然后再去西欧募资；第三，创业公司在海内的营业海内受到袭击，想到东南亚寻找新时机。

只管VC涌入会活跃当地创投气氛，但大量资源也助推了创业项目的疯狂发展。一位投资人告诉霞光社，一些创业项目的估值，从2019年到2022年连翻数十倍，“我接触过一个项目，印尼版富途Ajaib，2019年确立，那时投前估值2000万美元。效果2021年几轮融资后，拿了DST global领投的1.35亿美金，估值突破10亿美元，成为印尼甚至东南亚最快成为独角兽的企业之一。”

一些机构，在这一历程收获得盆满钵满。好比500 SEA就称，在宣布设计于2021、2022两年内上市的东南亚独角兽公司中，有半数是该机构的投资组合公司，包罗打车平台Grab、印尼电商平台bukalapak、马来西亚综合汽车电商平台Carsome，及新加坡二手电商平台Carousell等等。

据投资人天宇估量，2022上半年整个东南亚的独角兽数目比2017年时翻了约2倍，“约莫六七十个。”

这段时期，被东南亚市场上的中国VC称为“黄金退出期”，一些VC从退出项目中实现了十余倍的回报。

虽然美国风投契构对东南亚加倍重视了，但暂时都还没有系统、连续地向东南亚注资，大多数进入该区域的外洋投资者每年可能只举行几笔投资。

而西方资源在东南亚的操作，也刺激到了当地 VC。新加坡的资源已往只思量本土的偕行竞争，现在，它们的竞争对手不再是相互，而是天下上*的风投契构，这对内陆风投契构提出了更高的要求。许多东南亚VC在疫情造成影响之前就最先召募用于成耐久投资的资金，不外现在随着项目越发地昂贵，投资者必须看一些规模更小的生意，这给当地的创业者带来了新的压力。

当创业项目以过高的估值举行融资，损失的不仅是投资者的钱，还可能影响被投公司的未来，这会让公司下一步融资变得难题，另有可能面临流血融资。

04、套牢了：“项目总得聊，投不投说禁绝”

2023-今，“打骨折”之后回归新常态

2023年6月，一则新闻在出海圈撒播，东南亚*互联网公司Sea正在关闭旗下自力投资部门Sea Capital，整个团队已于5月所有遣散。

缘故原由是，宏观经济导致全球投资环境降温顺市场不确定性对估值组成压力，“生意流动削减”导致投资时机削减。

确立于2017年的Sea Capital，只管是Sea旗下机构，但它并不像印象中的大厂战投部门，更像是一家自力风投契构。

Sea Capital的骤变，像是整个东南亚创投环境的缩影。

首先是它的母公司Sea（冬海团体），2022年市值从一年前的高点2000亿美元最先下跌，并在9月跌到351.96亿美元。随同着市值缩水，公司也最先了大裁员，半年裁掉了7000名员工。其他已经完成上市的明星互联网公司，如GoTo、Bukalapak和Grab三家企业，从上市高点至住手2022年12月，市值总计缩水510亿美元。

其次是它所在的风投行业，最先面临一场急速降温。

2023年7月初创企业投资剖析平台Tracxn宣布的数据讲述显示，2023上半年东南亚科技初创公司的融资总额从上年同期的80亿美元下降至23亿美元，降幅达71%；纵然与2022年下半年的融资显示相比，其仍出现出了不能忽视的降幅——较43亿美元削减了45%。

另外一份由谷歌、淡马锡、贝恩团结宣布的2023年东南亚互联网讲述（e-Conomy SEA），则展现了VC在东南亚投资下降的更详细细节——从2022年上半年到2023年上半年，后期投资生意（D轮融资和E 轮）下降最为显著，降幅约为77%。

一时间，对东南亚创投的消极情绪满天飞——在中国，“东南亚掘金梦碎”、“一只30亿美金的基金，都亏在了印度和东南亚”、“*批出海东南亚的VC已被套牢”等声音此起彼伏；在欧洲，某捐赠基金认真人Yolanda直言，“东南亚基金的DPI（基金对LP已分配的收益占基金规模的比例）异常难看……复盘8年的投资业绩来看，东南亚显示*的一期基金DPI才0.7。对比来看，我们在中国投资显示最差的基金DPI都跨越了1。”

第三是东南亚VC的被投项目，面临大幅的估值缩水，独角兽数目锐减。

前文提到的印尼版富途Ajaib，在岑岭时估值到达15亿美元，而到今年已不足5亿美元；在霞光社此前的报道也曾提到一些案例——一些SaaS公司，老股打3-5折，都没人接。“至少是这样的，由于前面太夸张了。”天宇示意。

他称，许多VC在上一轮黄金期押注的项目，十个里有八九个是讲故事，“退潮的时刻人人都市知道。”

随同着估值下调，东南亚的独角兽数目也最先有了调整——从2022年*时六七十个，到2024年直接腰斩。其中凭证“南洋见闻”的统计，2023年东南亚新增的独角兽只有1家——eFishery，一家印尼渔业养殖手艺公司。

图源：民众号“南洋见闻”

天宇把当下的东南创投阶段，称之为重新熟悉市场的“调整期”，包罗五个方面：

1.项目估值调整，从已往的讲故事到现在看造血能力，而“不降估值、又不能盈利的项目，只能等死”；

2.VC市场洗牌，中国VC脱手节奏、数目显著放缓，一些已往重仓东南亚的VC如沙漠创投（最近一次在东南亚脱手是2023年6月投资马来西亚二手摩托生意平台iMotorbike）、零一创投、众为资源等，在最近泰半年甚至一年内都未再脱手东南亚项目，他们有的重新将眼光收回中国，有的则看向西欧出海项目；纪源资源（GGV）、启明创投、ATM Capital等机构近半年内只管仍在脱手，但频次已经大大放缓，“原来每周都过项目的，现在两三周都没一个”；

3.投资打法调整，从已往看成耐久，到现在看更早期的项目。已往一些基金用旗下晚期基金接盘早期基金被投项目的打法，助推了项目估值虚高，现在需要重新反思，“一些基金的GP最先意识到，他们前面可能募得钱太多了，但这个调整很难，由于一个基金的生命周期要十年，只能在下一期他们募早期的时刻，把资金规模缩小一些”；

4.项目投资尺度在调整。为了找到好项目，投决会上的心态也在转变，“不盈利的项目，都不用看，聊都不用聊，什么时刻到达了（盈利）再看”；

5.投资赛道也随之调整。已往更多是看互联网项目，而现在要求项目自身有造血能力，消费、制造类项目反而更受迎接，“东南亚是典型没有明确退出目的地的市场，已往项目可以有外部资源接盘，现在则必须要解决现实问题，靠自身营业发展完成VC的退出”。

一个例子是，ATM Capital现在已经将关注赛道聚焦在线上与线下连系的消费赛道，且对项目的要求更高，“早期投资互联网，可能100个项目最后确立1个就行了。但现在我们看的项目，一样平常要到达50%甚至70%的概率。”ATM Capital首创人屈田在2023年9月曾对霞光社示意。

项目池子未变，但投资要求更高。这种状态下，一些投资人，也最先变得渺茫——“人人都处于尬聊（状态）。项目总得聊，那投不投真的说禁绝。”天宇称。

对大部门VC而言，东南亚真的没有时机了吗？

05、反思全球化，讲“复制”是个伪命题

投资，就是赌周期

从众人拾柴，到人走茶凉，VC盛宴的转场似乎只在转瞬之间。

转变背后的缘故原由是什么？

在越南创业9年的大越金控首创人高震东，深刻体会到一点：“投资只有在黄金时期，才有乐成的时机；不在黄金时期，就没有时机。”

换言之，周期决议了投资的运气。

这种周期转变，大到天下性经济生长周期，小到一个区域、一个国家的产业盈利。

只管东南亚的创投从2010年左右就最先活跃，至今已有十余年。但在天宇看来，真正实现投资回报的VC，基本都是押中了2017年前后投资、2021年退出这一波。

在一个上升的时代，一个通俗的项目也会被光环加持；而在一个转折、下行的时代，一个优异的项目也可能倒在黎明前。

一个国家的产业也是云云。“2022年，全天下都在看越南制造业，人人把越南捧上了天；然后到去年年底，我发现很多多少人会以为越南又是东南亚最差的国家之一。”高震东对霞光社说。

但现实上，他看到的是，纵然人人最唱衰东南亚创投时，仍有大把外资涌入东南亚，只不外流入了像制造业、供应链建设、通讯等领域，这预示着实体产业将迎来新的周期；而且是某些特定的国家，好比新加坡、越南、印尼等。

而在周期之外，详细制约风险投资的，则是种种庞大缘故原由。霞光社与多位东南亚投资人交流后，也许分为如下方面：

一，东南亚市场小且割裂，基础先天不足。东南亚由11个国家组成，大多数国家又由散落的岛屿组成，且在此栖身过的种族多达1800余个，不仅语言、文化、宗教习俗、经济生长各异，而且交通、通讯、电力、支付等基础设施建设乱七八糟，这注定了一个项目发展会遭遇极低天花板；

二，政商环境庞大，潜规则盛行，“一国一策”对创业者和投资人提出了极大的挑战。这使得许多中国出海项目在东南亚推行的“复制”战略失灵，且动辄会遭遇“看心情”式执法；

三，内陆人对创业起劲性差，治理遵守性差。东南亚内陆人更喜欢安于现状，缺乏创业的激情，这使得投资人经常会感应项目太少，甚至有投资人在疫情铺开后重返东南亚，发现市场上的项目仍是3年前自己看过的；

四，中国出海当地的项目，不是to local，而是to华人。而中国的VC，也是to 华人项目，现实上这是无法做到内陆化的一种显示。只管东南亚华人较多，但项目和VC打不开内陆市场，注定没有大的发展性；

五，缺乏清晰的退出渠道。VC传统的退出渠道，一样平常是IPO上市、并购、老股转让等。其中上市、并购是最理想的退出方式。但高震东告诉霞光社，东南亚的二级市场十分不完善，流动性差，因此当地企业80%都不愿意上市。企业没有清晰退出通道，也是导致VC投资节奏减缓的主要缘故原由。

幸亏近些年东南亚也意识到VC退出问题，最先对生意所举行改造。2021年，印尼生意所最先改造，先后迎来印尼电商巨头Bukalapak和GoTo的IPO；另外，新交所也走在不停改造的路上。但现在，尚没有实质的希望，但凡有条件的企业，仍会选择在美国上市。

只管东南亚市场有林林总总的问题。但在与霞光社交流时，高震东依然明确自己的看法：“在全球所有新兴经济体，未来最有生长潜力的就是东南亚。但这个时机的利害，跟你在当地有没有资源基本有关。没有足够基本，再好的时机也不是你的。”

这个基本，一方面是外洋内陆化能力，另一方面则是背靠足够大市场。

06、东南亚背后，中 美气力的“较量”

放眼未来，全球大市场，只有中国和美国能缔造“事业”

“纵然放眼全球，真正称得上是统一大市场的，只有中国和美国。”

多位受访的VC，均对霞光社说出了这句话。

这意味着，只有在中国和美国这样的市场，才气缔造“事业”。

而夹在两个大市场中央的东南亚，在商业上更多是这种较量的延续。

中国最显著的优势，是完善的产业基础、供应链能力。霞光社曾在《VC出海，在“阻隔”中发展》一文中注释了许多中国VC出海的新阶段是“基于中国的手艺人才积累和供应链优势，降生的科技盈利。”“在东南亚，当地没有这方面成熟的供应链，也即智能制造能力，也没有足够的工程师群体。短期内，他们是没设施生产出这些产物的。因此这些只能以海内为基地。”元璟资源合资人王琦示意。

与此同时，一些中国链主企业，如比亚迪、宁德时代等，在近年就加大了对东南亚产业的投资力度。

今年上半年，一封名为“1号文件”的宁德时代内部信让外界炸了锅。信的焦点内容是，加速宁德时代出海。有媒体披露，宁德时代已设计了8家外洋工厂，2家在北美，2家在东南亚，其余4家均在欧洲。作为全球*的镍生产国，印尼很早就被宁德时代看中。2022年，宁德时代已通过子公司在印度尼西亚投资近40亿美元，建动力电池产业链项目。

比亚迪的一举一动也引发着外洋国家的关注。今年7月4日，比亚迪泰国工厂正式宣告完工投产，这是比亚迪在东南亚市场首座完工投产的乘用车工厂，同时这也是比亚迪第800万辆新能源汽车下线的历史性时刻。比亚迪泰国工厂的完工，让这个本就在汽车供应链方面有深挚基础的国家，在新能源汽车零部件配套产业方面有了新时机。

东南亚另一个蒸蒸日上的产业是数据中央。数据中央产业在印尼和马来西亚较为突出。2022年，万国数据在印尼开建超大规模数据中央园区；一年后，其在马来西亚投资的柔佛州依斯干达NTP工业园数据中央投入运营，辐射整个东南亚数字经济。热衷于东南亚市场的秦淮数据（2023年被美国贝恩收购），也在马来西亚购地投建两座三层数据中央。连谷歌、亚马逊等美国巨头也盯紧了东南亚数据中央产业。

这些到外洋构建全球供应链系统的中国链主企业，在动员当地产业跃升的同时，势必带来相关配套产业、企业的发展，好比新能源车带来的芯片、智能座舱，电池企业的供应链治理，数据中央的智能运维、平安等等。这是VC们的新时机，但发现它们则需要更扎根当地。

在发现本土新项目方面，美国和东南亚当地VC确实更善于。美国的整体优势更多在AI、科技创新的能力上。而且与海内基金差异，美国VC的投资周期更长，对早期项目烧钱的容忍度相对更高。也因此，东南亚市场的本土和美国VC仍在高频脱手。凭证IT桔子的披露，Wavemaker Partners从去年7月至今在东南亚脱手了9个项目，East Ventures自去年7月至今脱手11次。

不外这些被投项目所在的行业，已从已往VC较为青睐的电商、金融、广告营销、传媒等，酿成房地产科技、企业服务、环保科技、先进制造等。

一个颇为清晰的链条徐徐出现：以大制造为基础的产业变化，正在东南亚上演。在其上，中国资源构建供应链产业基础，而美国资源则围绕着产业的手艺创新睁开。

反观东南亚本土市场，其从产业生长、人才培育到资源支持都尚未成熟，纵然当地企业借鉴中 美的生长模式，但想要跟上中 美市场的措施也会十分吃力。

外交学院国际关系研究所副教授、硕士生导师查雯在其著作《迟到地东南亚》中提到，第二次天下大战的发作，亘古未有地让整个天下将注重力转移到东南亚。往后，学界也越来越多将东南亚作为一个整体来看待。然而，东南亚区域域一体化并未随着二战后殖民系统地终结而开启。在大国频仍干预地靠山下，东南亚各国也做出了截然差其余外交选择。在东南亚区域形成历程中，政治的需要永远是被放在*位的。

这种定位，使得东南亚的商业，一定也夹在大国的商业博弈之间。

正如米可天下CEO Sean的一段叙述：“本质上，中国企业出海东南亚不是和当地企业竞争，而是和美国企业竞争。现在阶段中国互联网出海企业的主要竞争对手是美国公司，全球市场都是云云。”

但就一段时间内看，东南亚供应链产业基础带来的盈利，要远大于手艺创新带来的盈利。由于真正支持其中产阶级群体崛起的，正是制造业的崛起。这或许是许多人以为东南亚“至少另有20年盈利”的一个主要缘故原由。

参考资料

[1]a16z、Valar、YC，西方VC在东南亚寻找下一个独角兽，白鲸出海

[2]*批出海东南亚的VC已被套牢了，家办新智点